Årsbokslut 2021 – två steg fram, ett steg tillbaks

2021 är till ända. Det var året då jag:

• återfann det stora intresset för aktier och lade ner mångdubbelt mer tid på aktier jämfört med 2017-2020
• gjorde större ändringar i min strategi och investeringsprocess (och hann därför med några nya misstag)
• lade grunden till en god utveckling 2022 och framåt
• portföljen gick +21 % men hamnade långt efter index

I detta årsbokslut behandlas följande punkter:

• Utfall
• Nygammal strategi
• Process och portfölj

Utfall 2021

Aktieportföljens värdeutveckling under 2021 blev +21,0 %. Det är en utveckling att vara mycket nöjd med om den inträffar år efter år, men just 2021 är det en utveckling som var sämre än index. Relevanta jämförelseindex för min del är antingen SIX30RX (som man kan kopiera genom att köpa fonden Avanza Zero) eller SIXRX som är bredare och innehåller mer småbolag. SIXRX är mer likt mitt eget ”mandat” (som är helt fritt) medan SIX30RX speglar ungefär hur jag skulle investera om jag valde att investera passivt.

asdf

Portföljen har drygt tredubblats i värde på nio år. Vad gäller utfall är jag nöjd med vissa delar och missnöjd med andra. Jag är missnöjd över att inte ha lyckats bättre men med tanke på begränsad insats under åren 2017-2020 är det ganska logiskt att jag har misslyckats. Jag är nöjd över att inte ha ett enda år med negativ avkastning vilket jag vill härleda åtminstone delvis till det stora fokus jag har på begränsning av nedsida. Jag har beräknat det något svajiga måttet ”CAGR exklusive 2017-2020” och då leder jag över båda indexen men jag har som mål att visa riktiga CAGR-siffror och gå om indexen över tid.

Som jag skrev i förra årskrönikan har jag sedan ca 2017 haft en sjukdom som gör att jag har låg ämnesomsättning och därför blir trött utan medicinering. Jag skrev redan i årskrönikan 2017 om att nedlagd tid hade minskat men insåg inte förrän under 2020 vad anledningen var. Detta har påverkat mig på kvällarna när jag har tid att ägna mig åt aktier, eftersom jag har ett heltidsjobb på dagarna. Det är alltså ingen liten sak för mig och jag är väldigt glad över att vara tillbaks i att vara begränsad av dygnets 24 timmar snarare än att energin tar slut efter 20. Sedan våren 2021 har jag intrimmad medicinering vilket innebär att jag återigen är pigg och alert de kvällstimmar jag kan ägna åt aktier. Jag för inte bok över nedlagd tid men under 2021 har jag väsentligt ökat nedlagd tid på aktieintresset vilket också innebär att det är mycket roligare och jag är fylld av någon slags revanschlust.

Strategibyte – två steg fram och ett steg tillbaks

Under perioden från 2017 och framåt med minskande intresse försökte jag effektivisera och förenkla mycket och nischade tydligt in mig på tillgångsbolag i en nära-mekaniskt modell. Detta var (och är) dock en dålig tajming för en sådan strategi. Strategin är allt för smal för att tillämpa enbart i Norden och fungerar dessutom sämre i goda börstider. Under 2021 har jag därför funderat mycket på strategi. Jag har funderat på åt vilket håll jag ska utvidga mitt investeringsuniversum. Till att börja med tänkte jag utvidga den mekaniska strategin till Kanada, Frankrike eller andra länder och började gå igenom kanadensiska bolag men jag tog ganska snart mitt förnuft till fånga (under stor uttråkning av att läsa svartvita 10-K:s från avlägsna bolag) och drog slutsatsen att det som passar mig helt enkelt är att backa tillbaks till ungefär samma strategi som jag hade under åren 2013-2016.

Därför har jag landat i att justera min strategi till att ha ökad fokusering och vidga vyerna till att inbegripa kvalitetsbolag. Det innebär alltså egentligen bara en återgång till hur jag agerade fram till ca 2017, innan jag började nischa mig tydligare. Jag förstår om den här resan kan verka märklig för en utomstående men för mig var det den här krokiga vägen som jag fick ta mig igenom.

På pi-dagen 2021 (14 mars) läste jag en artikel av Geoff Gannon från 2016 som talade rakt i hjärtat på mig. Den handlar om hur man ska investera om man bara har en timme om dagen. Frågeställaren utgick från frågan om en kvantitativ net-net-strategi är lämplig och på den frågan svarar Gannon blankt nej. Jag delar den slutsatsen eftersom det är så krävande att hålla hela systemet igång vilket jag har provat över tid.

Slutsatserna som Gannon drar är följande:

• Fokusera på att hitta aktier att köpa och behålla länge
• Fundera inte på positionsstorlekar, utan ha 5, 10 eller 20 bolag av samma storlek
• Köp bra bolag som har temporära problem
• Samla ihop läsande och använt den begränsade tiden fokuserat

Jag delar Gannons slutsatser till stor del men med vissa skillnader. Exempelvis tror jag att varierande positionsstorlekar är bra, och är något som går att ta ställning till relativt fort från fall till fall så länge det finns tumregler för hur man ska göra. Dock har Gannon även en poäng då jag vet att jag klurar en del på hur stora positionsstorlekar jag ska ha, men det är en egenskap av strategin som behöver finnas. Om det dyker upp någon riktigt bra möjlighet behöver man gå in tyngre och satsa mer. 

Mindre kvantitativa positioner kommer jag troligen att utesluta. Målet är att inga positioner ska vara mindre än 5 %. Mindre enskilda positioner än 5 % är inte tillräckligt betydelsefulla för portföljen som helhet och kostar därmed mer än det smakar i form av krav på nedlagd tid, noggrann uppföljning m.m.

Huvudlinjen ska vara positioner på 5-33 % beroende på risk, nedsida, uppsida och stabilitet, kvalitet m.m..  I poddavsnittet “concentration vs. diversification” diskuterar Gannon just den här frågan om begränsad nedsida i enskilda fall och lyfter fram att Buffett agerade på just detta sätt genom att tillämpa hög koncentration tidigt i karriären (innan diversifiering blev en nödvändighet på grund av för mycket kapital) och att det då var en nödvändighet med låg risk för förlust av kapital i varje enskilt innehav. Den här synen delar jag till fullo. Det ska vara bolag där tillfälliga problem med hög säkerhet inte beror på att affärsmodellen har brutits. Om börskursen plötsligt sjunker på grund av att bolaget drabbas av problem ska man kunna vara säker på att problemen är tillfälliga och lösbara. Man ska kunna svara ja på följande frågor:

• Kommer kunderna fortfarande behöva den här produkten/tjänsten om 5-10 år?
• Kommer bolagets konkurrenssituation vara lika bra eller starkare om 5-10 år?

Här kommer värderingsfrågan in som en särskild svårighet. Jämfört med tidigare kan jag nu sträcka mig lite längre upp i värderingsskalan om jag tror att uppsidan är god (och verksamhetsrisken är låg), men det finns alltjämt gränser eftersom högt värderade bolag kan sjunka rejält i pris. Det har vi också sett under 2021 i allt för många fall.

Jag söker alltså inte primärt aktier med högt väntevärde, alltså hög sannolikhet för mångdubbling men också betydande sannolikhet för att gå ned till noll. Jag ser hellre en mindre uppsida om nedsidan är obefintlig. Med låg nedsida brukar uppsidan många gånger sköta sig själv.

Ytterligare en aspekt som är av stor vikt är “staying power”, möjligheten att stanna kvar i positionen. Jag har vid många tillfällen gjort en i huvudsak korrekt analys men där omvärderingen inte har skett förrän efter jag har sålt. Detta gäller särskilt turnaround-bolag där Buffetts devis “turnarounds seldom turn” inte nödvändigtvis stämmer men däremot tar turnarounder ofta längre tid än man kan tro. Positionsstorleken får inte bli större än att man ska kunna hålla i ett innehav i 3-5 år utan att något händer. Alternativt ska jag vara beredd att minska i innehavet men med stor risk för att försäljning måste göras till lägre kurs än köpkurs, särskilt när aktierna är illikvida. Staying power ökar rejält om bolaget i fråga är av hög kvalitet så att värdet ökar över tid och bolaget kan återinvestera vinster till hög avkastning.

Frågan om staying power och kvalitet vs. lågvärderade tillgångsbolag var en av de stora sakerna som gjorde intryck på mig under coronavåren 2020 när börsen störtdök. Det är inte roligt att sitta med billiga skräpbolag under nedgång. Även billiga skräpbolag blir billigare vid nedgång och sittfläsket blir ansträngt om det är bolag som man egentligen bara äger för att de prickar in kriterier i en kvantitativ modell. Det är helt enkelt mycket enklare att hantera nedgång om man har några få innehav som man känner väl.

Således kan jag acceptera en relativt hög fokusering och aspekter att ta hänsyn till är:

• Säkerhet i varje enskilt innehav i form av låg värderingsrisk och låg verksamhetsrisk
• Möjlighet till staying power vilket beror på bolagets kvalitet

Process och portfölj

Jag är övertygad om att man behöver ha en strategi som i grunden passar ens egen personlighet och filosofi. Det har jag skrivit om många gånger på lite olika sätt men denna övertygelse gäller alla områden i livet om man ska trivas och veta var man står. Det gäller särskilt när det skakar till runtomkring en. Det som fungerar i vackert väder måste även fungera när det blåser snålt.

För min del innebär detta att jag:

• undviker (onödig) risk
• föredrar det som är rationellt, vedertaget och välbeprövat
• söker tydliga ramar och struktur

Jag vill ha kontroll över processen och förstå varför jag ska investera i ett bolag framför ett annat. Det kan man se på flera ställen på bloggen, t.ex. har jag nyligen gått igenom kontraktstillverkare och för många år sedan försäkringsbranschen och banker i Danmark. Det här bygger i grunden på att jag vill veta var i investeringsuniversumet jag befinner mig och hur det ser ut runtomkring. Jag vill ha ett mindre universum där jag kan ha någorlunda koll. Min grundinställning är därför att jag söker bolag inom Norden. Den dag jag inte hittar något intressant i Norden kan jag röra mig vidare, men Norden är så pass stort att det alltid finns något att hitta.

Under året har jag genomfört en större studie och screening där jag har bildat mig en uppfattning över börsbolagens kvaliteter för att ha uppdaterade referensramar om hur olika bolag anno 2021 ser ut vad gäller olika nyckeltal. Hur ser bolag ut om de är genomsnittliga, dåliga, bra eller exceptionellt bra? Eftersom jag har ägnat mest tid åt ”deep value” de senaste åren har jag rört mig i ett annat universum med bolag av lägre kvalitet och behövde vrida om mina referensramar. Nu har jag riktat lyktan mot bolag av högre med hög avkastning på kapital och bolag med stabila marginaler över tid. Det resulterade i en lista på knappt 100 bolag som är intressanta att gå vidare med i ett första steg och där jag under året fyllde portföljen med några av fynden. Jag har även kompletterat med ett antal bolag som ser intressanta ut men som inte fastnade i screenern.

Det jag skriver nu är ytterligare en sak som känns väldigt konstig för mig men jag har börjat tro på att ”investera på magkänsla”. Det känns konstigt eftersom jag försöker agera rationellt, baserat på fakta och analys osv. men det hela blir troligen rationellt om man ser magkänsla som en sammanvägning av erfarenhet och analys av information. Med viss risk för hindsight bias (efterklokhet) har alldeles för många av de case som jag har missat eller sålt för tidigt varit sådana med bra magkänsla, medan där jag har förlorat pengar har det varit något som har känts risigt.

Med det sagt ska vi inte överdriva det här med att gå på känsla. Jag har som sagt byggt upp en bevakningslista där jag har gått igenom ett antal bolag för att bedöma kvalitet och värdering på en grov nivå för att tratta ned till färre bolag att analysera djupare. Efter den grova analysen följer en djupare för att kunna sätta ”rätt” värdering och bedömning av kvaliteten. Så här ser min bevakningslista ut:

Jag besvarar alltså följande frågor:

• Är aktien billig?
• Har jag någon edge mot aktiemarknaden? (Förstår jag verksamheten och är aktien bortglömd)
• Är aktien säker?
  • Utvärdering av finansiell ställning
  • Utvärdering av historik
  • Utvärdering av stabilitet/vallgravar/uthållighet
• Är verksamheten bra?
  • Hög avkastning på kapital?
  • Bra ägarbild och kapitalallokering?
  • Tillväxtpotential?

Analysprocessen ser alltså ut ungefär så här:

1. Grovanalys för att ta fram en bevakningslista (kompletteras när jag läser om något intressant)
2. Djupare analys av det som ser mest intressant ut

Köp- och säljprocessen ser ut så här:

• Köp när en aktie är lågt eller rimligt värderad jämfört med bolagets kvalitet och det är en av mina 5-10 bästa idéer.
• Sälj när det finns något som med marginal är ett bättre alternativ (inbyggd tröghet för att låta kvalitativa bolag utvecklas)

Så här första året tillbaks med den nygamla strategin har jag slarvat lite med frågan ”förstår jag verksamheten?” vilket naturligtvis även spiller över på den övriga värderingen. Jag var för snabb på avtryckaren och fyllde portföljen med sju nya bolag i början av året så jag hade 10. Jag har gjort mig av med fem av dem efterhand och fokuserat på de fem jag gillar bäst.

Jag hade även vid årsskiftet börjat bygga upp en position i ytterligare ett bolag men där min position bara är någon enstaka procent av portföljen och aktien har dragit iväg så jag kommer förmodligen likvidera det innehavet. En sammanställning av portföljbolagens egenskaper med de första styrkorna och svagheterna som dök upp i mitt huvud samt en sammanvägd magkänsla visas i tabellen nedan.

Jag är nöjd med innehaven i portföljen utom Betsson som gnager lite även om jag tycker det ser billigt ut trots att man slaktar vinsten efter det som händer i Holland med regleringen där och att andelen vinst från Holland var större än jag hade kunnat föreställa mig baserat på för slarvig analys.

Genomsnittlig innehavstid för mina portföljbolag är ungefär 0,9 år vilket visar att stor del av portföljen är inköpt i år. Tanken är inte att ha en hög omsättning i portföljen utan om ett år ska innehavstiden ha stigit.

Genomsnittligt P/E-tal baserat på mina vinstbedömningar (vinster justerade för tillfälliga effekter) är ungefär 14 och P/B-talet på portföljen är 1,7. Det är helt andra värderingar än för ett år sedan då portföljen hade ett P/B-tal på 0,75 och ett P/E-tal som jag inte hade beräknat.

Avslutningsvis och mål inför 2022

Målsättningen inför 2022 är att hitta 1-2 nya bolag att komplettera portföljen med. För att komma dit ska jag vara rejält kräsen och gräva bland bolagen i toppen på bevakningslistan samt försöka sålla bort bolag som nog aldrig blir aktuella för köp nästan oavsett värdering. Bolagen i portföljen ska följas upp och särskilt Betsson ska synas eftersom jag är osäker på om jag har tagit rätt beslut där. Jag vill se ytterligare någon eller några rapporter för att ha data att gå på.

Under det år jag har haft bevakningslistan har det slagit mig hur mycket det rör sig i listan. Under ett år dyker det alltid upp tillfällen och det gäller bara att ha tålamodet och uthålligheten så man kan klippa till. Värdet är stort av att ha likvida medel eller något innehav med hög likviditet som man kan avyttra fort när tillfälle dyker upp.

Kanske kan det bli ytterligare analyser på bloggen som under 2021 (tre analyser och en branschgenomgång). Även om tid som läggs på att skriva inte alltid känns så värdeskapande så leder det till att man måste syna sina egna argument. Ofta dyker det upp något jag inte har tänkt på förut när jag skriver en längre analys.

Med en nygammal strategi och process och med ett väl utfört grundarbete står jag väl rustad inför både 2022 och vidare in i framtiden!