Makro-bullshit och grekisk röra 2.0

Häromdagen skrev bloggrannen Gottodix ett inlägg som handlade om makro och det tryckte på vissa av mina knappar så att jag lämnade en kommentar. ”Rädsla för skuldkris ger felaktig risk off”. Sedan följde en intressant diskussion i kommentarsfältet som blev så pass lång och intressant att det är värt att lyfta upp till ett eget, något förfinat, inlägg.

Jag skrev tidigare ett inlägg vid namn ”makro-bullshit och grekisk röra” där jag, något förenklat, hävdade att det är viktigare att titta på bolagen och på sådant som det finns en rimlig möjlighet att ha en aning om än på sådant som är oviktigt och som man ändå inte kan veta. Det är naturligtvis en liten överdrift och en smula provokativt, även om jag menar att det i huvudsak är så.

Det största problemet jag har med makro är att det ofta används som förklaring i efterhand om varför börsen beter sig som den gör. ”Vad styr börsen just nu?”. Det kan var och varannan ha åsikter och ju mer man tittar i backspegeln, desto tydligare blir det. Den enda intressanta frågan är dock ”vad styr börsen i framtiden?”. Är det Grekland eller oljan, USD-kursen mot euron eller Kinas stålkonsumtion, kopparpriset eller tyska industriproduktionen eller varför inte amerikanska arbetslöshetssiffrorna? Sanningen är naturligtvis att i slutändan är det bolagens utveckling som räknas. som beroende på bolag i varierande grad påverkas av de olika faktorerna.

Det är dock så att makro också är oerhört viktigt eftersom bolag påverkas i olika utsträckning i makro, samtidigt som det är skillnad på makro och makro. Viss makro är i högsta grad förutsägbar i någon mening medan annan makro är sådan att ingen kan ha en aning (men den som gissar rätt ses som en hjälte i efterhand). Viss makro är alltså viktig och värd att lägga vikt vid medan viss makro är totalt ointressant.

Fyra typer av makro

Gottodix delade upp olika typer av makro på följande vis:

1. Strukturella förändringar i ekonomin.

Detta kan vara exempelvis att skifferolja slår igenom eller att smarta telefoner slår ut knapptelefoner. Gottodix menar att det här är grunden i att analysera många bolag eftersom man behöver veta vad deras kostnader och efterfrågan är på sikt.

Jag håller med. Strukturella förändringar är förstås alltid en viktig faktor och jag lägger själv alltid stor vikt vid branschen. Det är sällan jag ser på ett enskilt bolag utan att se även på jämförelsebolag.

Strukturella förändringar är dock en risk som jag tycker ofta överdrivs både i den storlek och den hastighet som förändringen förväntas ske i, men ibland är det såklart en verklig strukturförändring som går med raketfart. Nokia, Eniro, Kodak mfl. har ju tydligt visat detta men det finns även många exempel på överdrifter som att självkörande bilar snart finns i var och varannan bil (glöm det!). Aktiemarknaden är notoriskt duktig på att underskatta problem med ny teknik och överskatta möjligheten till snabba skiften, även om marknaden naturligtvis får rätt ibland

2. Konjunkturella svängningar och störningar

De flesta branscher svänger med konjunkturen eller i egna cykler. Gottodix beskrev det så här: Räntan var åtminstone inledningsvis låg för att ekonomin var så rutten. På sikt borde den, väl men inte helt säkert, normaliseras. Många bolag svänger med industriproduktionen, så spekulationer om t.ex. cykliskt justerade p/e-tal är ju ett slags makro. Här är det väl viktigt för en stock picker att inte gå bort sig i bolagets tillfälliga siffror? Vi har ju tidigare använt Deere som exempel. Det kanske egentligen är ointressant för den långsiktige vad p/e-talet är just nu eller att jordbrukskonjunkturen går upp och ned. Åtminstone så länge cyklerna rullar vidare någorlunda intakta. Däremot behöver man ju ha lite koll på makron i betydelsen att man inte missar varför Deere ser billiga ut just nu.

Jag håller med även om detta. Konjunkturella svängningar är ett faktum i många branscher och det gäller att 1) hålla koll på ungefär hur man bedömer att cykeln ser ut och såklart varför, samt 2) se till att bolaget man investerar i klarar sig länge i ett värstafallsscenario. Om 90 % av stålbranschen går med förlust ska man inte köpa ett bolag som går med förlust och har en svag balansräkning som SSAB. Däremot kan det finnas en poäng i att köpa ett bolag med stark balansräkning som går med vinst, som Posco. Risken för att förlora kapital är i dessa fall låg, men uppgången kan ta lång eller mycket lång tid. Någon gång vänder det och man bör göra försiktiga antaganden. En investering i Posco till nuvarande pris blir troligen helt OK även om det tar 10 år för branschen att repa sig.

3. ”Oväntade” händelser

Detta är olika händelser som ”oväntat och plötsligt” dyker upp då och då, trots att alla vet att det kommer att inträffa om och om igen. Vi har Portugal, Italien, Grekland och de andra PIIGS-länderna som skräms ibland. Vi har Brexit, Swexit, Grexit, Ixit och Fixit som plötsligt dyker upp som hot mot den civilisation vi känner till.

Jag menar att det är helt bisarrt att skrämmas av dessa händelser och man måste räkna med dem från början, speciellt eftersom det ofta handlar om återkommande händelser. Dessa typer av händelser måste man ju ta hänsyn till redan från början om de är ett problem. Är man rädd för Ryssland kan man inte sälja i panik när pansarvagnarna rullar in över gränsen, utan man ska undvika problemet helt från första början eller tillämpa stor försiktighet genom diversifiering men även då ska man nog ta hänsyn till en viss förhöjd sannolikhet för haveri. Den som investerar i spanska 10-åriga statsobligationer till 1,7 % ränta är spritt språngande galen!

Gottodix håller med mig om att det finns något knäppt över att Grekland överraskar marknaden. Ungefär lika vettigt som att det går att läsa redan nu att Brexit blir en rysare nästa år. Allt sådant här är brus så länge det inte går åt pipan. Det går ju dock att invända att vi kanske egentligen tog större risker än vi förstod.

4. Kapitalflöden och andra tekniska aspekter

Den sista gruppen makro-händelser tycker makro-gurun Gottodix är den knepigaste. Påfallande ofta ”styrs” börsen av vad som nästan är tekniska aspekter. I höstas ledde kapitalutflöden från tillväxtmarknader till att pengar lämnade även mogna ekonomiers börser. På samma sätt har behovet att stänga farliga positioner vid oro lett till att euron stärktes under Greklandskrisen fast den borde ha sjunkit. Sådant där är oerhört knepigt och ofta knäppt. Rimligen är det här på sikt den typen av brus man helt kan bortse ifrån.

Jag håller med om att kapitalflöden är väldigt svårt och att påverkan kan bli enorm, främst bland stora bolags aktier, men så länge jag själv vet vad aktien är värd och inte betalar mer än det får galenskapen som pågår på marknaden fortlöpa bäst den vill. Om man har synsättet att ett bolag är värt en viss summa pengar och jag får köpa för halva priset för att kapitalet just nu måste flöda ut från Sverige och in i USA så får jag leva med det. Det är min övertygelse att pengar som man investerar på börsen ska man inte ha något behov av de närmaste fem åren, för då leder det bara till dåliga beslut. Se istället till att ha möjlighet att köpa mer vid omotiverade nedgångar. Om börsen går ned på grund av kapitalflöden är det per definition en omotiverad nedgång eftersom bolagets värde inte ändras överhuvudtaget. Glöm aldrig att bolag som går med vinst blir lite mer värda för varje dag!

Långsiktighet är den största edgen man har, skrev jag i ett tidigare inlägg, och det står jag fast vid eftersom det bara är då man kan inta en mer agnostisk syn mot makro. Annars måste man vara med och leka tajming.

Slutsatser

Makro är viktigt, tro inget annat. Det inser både jag, som ändå inte bryr mig så mycket om makro, och makro-gurun Gottodix. Beroende på vilken tidshorisont och investeringsstrategi man har man man ha olika synsätt på makro. Om man avser att äga aktier länge spelar det ingen roll om Grexit står runt hörnet eller om kapitalet flödar från Norge till Tyskland just för tillfället, så länge just de faktorerna inte är avgörande för just det företag du har valt att investera i. På kort sikt ger det dig istället möjlighet att öka i innehav som omotiverat sjunker i pris.

Det man dock måste inse är att på kort sikt styr faktiskt utbud och efterfrågan priset på aktier. Det inför ett stort slumpmoment när all makro rör om och får priset att svänga, men på lång sikt finns det underliggande värdet att luta sig mot. Det är helt säkert, 100 %, att på lång sikt kommer aktiekursen att röra sig mot och omkring det värde som aktien har. Det är lika säkert som att makro och annat kommer göra att priset på kort sikt fluktuerar kraftigt mer eller mindre långt från värdet.