Det var ett tag sedan jag skrev om Vardia, men den främsta orsaken till det är egentligen att inget oväntat har hänt. Tidigare i år skrev jag att det måste till en ny vd och finanschef och det har nu skett vilket är bra då det borde leda till mer ordning och reda istället för vilda västern.
Sedan sist jag skrev har uppdelningen av Vardia genomförts och den nya ledningen med Espen Husstad i spetsen har tagit över. Häromdagen kom Vardia med beskedet att man har genomfört en riktad nyemission och släppte preliminära Q3-siffror.
Under dagen som nyheten släpptes dök Vardias kurs från ungefär 1,45 NOK ned till 1,16 NOK för att återhämta sig till 1,40 NOK igen. Mr. Market blir känslosam när Vardia släpper nyheter. Vad var det som skapade sådan hicka?
Q3-siffrorna: engångskostnader och hög skadeprocent
Det är ett vanligt fenomen att nya ledningar tar och städar ur i samband med den första kvartalsrapporten efter tillträdet. Samtidigt ska man vara skeptisk mot ”engångskostnader” då engångskostnader ofta kommer gång på gång. I just det här fallet är troligtvis en del av kostnaderna i samband med omstruktureringen verkliga engångskostnader. Säg att nedskrivningen av immateriella tillgångar och halva omstruktureringskostnaden är verkliga engångskostnader. Då blev den ”underliggande förlusten” i Q3 56-19-17/2 = 28,5 MNOK. Q2 blev förlusten 43 miljoner så förlusten minskar i en relativt snabb takt. Dessutom ska man komma ihåg att den nya företagsstrukturen har varit i drift sedan den 10 augusti, vilket innebär att ungefär halva Q3 är belastade av den gamla kostnadsstrukturen. Andra halvan av Q3 var bättre än första halvan av Q3 och Q4 kommer att bli bättre än Q3.
Förutom engångskostnaderna blev även skadeprocenten hög, 97 % brutto vilket var betydligt sämre än konkurrenterna.
Vardia har haft en högre skadeprocent än sina konkurrenter de flesta kvartal och det senaste kvartalet blev skadeprocenten extra hög på grund av ett antal storskador i den lilla försäkringsportföljen.
Netto (efter återförsäkring) blev skadeprocenten 81 %. Den stora skillnaden mellan brutto och netto beror på att återförsäkringen har gripit in och tagit kostnaderna för ett antal stora skador. I en liten försäkringsportfölj blir volatiliteten stor, så den här typen av kvartal bör man förvänta sig med jämna mellanrum men svängningarna bör också minska i takt med att portföljen växer vilket skadeprocenten för de stora bolagen i figuren ovan kan illustrera.
Nyemission igen
Vardia passade på att genomföra en nyemission på 50 MNOK vilket man hade mandat att göra från den senaste extrastämman. Hade man inte gjort nyemission, hade man brutit mot myndigheternas kapitalkrav (solvenskrav) ännu en gång. Det börjar bli en dålig vana nu men efter tre nyemissioner i år borde väl pengarna räcka?
Om Vardia behövde göra en nyemission igen så skull den bli riktad; allt annat hade varit extremt oväntat. Det diskuterade jag och läsaren Zen på Gustavs senaste aktiepub vilket för övrigt är en trevlig tillställning som jag besöker så ofta jag kan, vilket blir ungefär var fjärde gång ;-)
Antalet aktier ökade i och med nyemissionen med 41 miljoner från 407 miljoner till 448 miljoner. De som tecknade nyemissionen betalade 1,23 NOK per aktie vilket innebär att Vardia brutto fick in 50 MNOK. Netto handlar det troligen om drygt 45 MNOK eftersom Pareto brukar ta sina 8-10 % av kakan vid nyemission i Vardia.
Vilka som tecknade de nya aktierna är oklart, men vad som är klart är att ledningen tog sig ganska rejäla poster. Vd Espen Husstad dubblade sitt innehav till 1,6 miljoner aktier, finanschef Terje Finholdt köpte sin första aktiepost av hygglig storlek och äger nu nästan en halv miljon aktier. Styrelseordförande Åge Korsvold tecknade som vanligt sin andel och äger nu åtta miljoner aktier.
Balansräkningen är dock fortfarande svag trots ännu en nyemission, men nu borde Vardia härda ut åtminstone resten av året. Solvenskapitalet var vid den 30 september 90 MNOK och solvensmarginal 69 %. Det betyder att solvenskravet är 130 MNOK. Efter att ha inhämtat 50 MNOK och troligtvis fått in pengar från försäljningen av dotterbolagen kommer solvenskapitalet enligt Vardias meddelande till börsen att vara 147 MNOK vilket ger en solvensmarginal på 113 %.
Det betyder att man kan förlora som mest 17 MNOK till under Q4 för att inte bryta mot solvenskravet, att jämföra med förlusten under Q3 på 56 miljoner. Klarar man det? Det måste var och en som har investerat i bolaget bedöma, men uppenbarligen tror ledningen det; annars skulle de inte ha investerat i nyemissionen för en vecka sedan. Givet den nya bolagsstrukturen som sänker Vardias kostnader väsentligt på kort sikt borde det gå vägen om inte Q4 blir ett riktigt dåligt kvartal, som förra Q4 blev. Marginalerna är inte direkt enorma men om man klarar sig över gränsen till 2016 kommer dels marginalen att öka på grund av det nya regelverket Solvens II införs och dels på grund av att Vardia ska börja visa vinst under nästa år för att balansera ovanför solvenskravet. Så ser planerna inför framtiden ut.
Vardias bruttopremieinkomst (GWP) är nu 1399 MNOK eller 3,12 NOK per aktie. Vid en börskurs på 1,33 NOK värderas bolaget till 0,43 x GWP. Billigt eller dyrt? Det beror på vem man frågar. Frågar man marknaden är det i alla fall precis rätt pris givet den absolut senaste kända informationen.