Analys av Bulten

Jag skaffade mig ett konto på Börsdata, eftersom tjänsten är riktigt bra. Där sorterade jag på lite nyckeltal (främst på lågt PEG-tal och hög soliditet) och fann Bulten. Jag insåg ganska snabbt att det här är ett bra bolag, som jag vill titta närmare på. En av mina favoritbloggare, ”Gottodix” har ganska nyligen tittat på dem.

Vad gör Bulten?

Man tillverkar fästelement (vilket är ett fint ord för skruvar) åt fordonsindustrin samt en hel del kringtjänster. Det här är inget jag har någon som helst koll på, men det verkar inte vara en så pass avancerad produkt som leder till att investeringscaset försvinner. Fästelement används i tillverkningen av personbilar och övriga fordon. Bulten är med i kundens process från början till slut och detta gör, vad jag har förstått, att biltillverkarna behöver en viss typ av fästelement till sina bilplattformar och dessa plattformar lever i upp till tio år. Detta gör att varje kund stannar kvar under en längre tid.

Bultens marknad

Bulten är ett bolag med en lång historia. Bolaget grundades 1873 i Hallstahammar och idag ligger en av Bultens produktionsanläggningar där. Huvudkontoret ligger i Göteborg. Man har även produktion i Tyskland, Polen, Ryssland och Kina. Ut över detta har man logistikcentra i USA och Rumänien.

72 % av försäljningen går till personbilar/lätt trafik, 14 % till lastbilar/tung trafik och resterande 14 % till underleverantörer till fordonsindustrin. För kunderna går personbilar bra och ökar ett par procent, men lastbilar har det jobbigare och minskade ca 5 % enligt Bultens siffror.

Man uppskattar sin marknadsandel till 11 % av Europamarknaden. Man anser sig dock störst inom sin nisch, full service partner. Just nu har man 45 % av den Europeiska marknaden för full-service-avtal. 

Något Bulten lyfter fram är hur man lyckas ta andelar av konkurrenterna. Genom att man bevisat sig vara duktiga och kompetenta lyckas man ta fler långa kontrakt, när de gamla löper ut. Att byta kontrakt och få in en ny partner i produktionen är dessutom något som Bulten säger är besvärligt att göra för kunderna.

Sättet man kan växa på är genom fler kontrakt, med fler produkter och tjänster samt att man etablerar sig i främst Kina, Indien och Ryssland. I de tre länderna finns det nu flera biltillverkare som Bulten nog vill ha som kunder.

Konkurrenter

Nedschroef (såldes sommaren 2014 till ett kinesiskt bolag) och Kamax/Facil är de två största konkurrenterna med fullservicekoncept. Den förstnämnda, anser sig störst i Europa och hade en omsättning på 523 miljoner euro 2013. Kamax hade dock en omsättning på 600 miljoner euro. Sedan är det lite besvärligt att reda ut hur det hänger ihop för Facil är ett samägt bolag av Kamax och ARaymond. Ingen av konkurrenterna är noterade och därför blir det här ganska haltande, för informationen är väldigt tunn. För att ni ska kunna jämföra var omsättningen för Bulten, under 2013, runt 125 miljoner euro.

Sedan finns det över 100 andra tillverkare av fästelement i Europa. Dessa är självklart små spelare med standardtillverkning. Denna standardtillverkning har hög prispress, fast den ska dock ha dämpats i Europa eftersom det nu finns tullar för import (från Kina).

Det finansiella

Bultens balans- och resultaträkning är generellt ganska lättlästa, men det finns en besvärlighet och det är att man nyligen sålde av Finnveden. Det här blev klart i slutet av Q2-2014 och därför blir det besvärligt att veta hur det egentligen går. Nu har Bulten, i sin Q3a, försett investerarna med jämförelsesiffror för 2013, men jag vill ha lite mer kött på benen. Q4:an släpps den 5:e februari och då får jag ta mig en till titt.

Utdelningspolicy

Man har haft som policy (när det var FinnvedenBulten) att över tid att dela ut en tredjedel av nettoresultatet, efter skatt. Den korta historik som finns tyder på att det är ungefär utfallet. Man säger också att man ska ta hänsyn till deras finansiella ställning, kassaflöde och framtidsutsikter.

Det här gör det intressant, för att försäljningen av Finnveden gav väldigt mycket pengar och man är tydligt överkapitaliserade idag. Frågan är om man ska förvärva något bolag, växa snabbare organiskt eller dela ut pengarna. Jag föredrar något av de två senare, även om ett cykliskt bolag ska ta det lugnt med kassan efter flera års uppgång.

Direktavkastningen var förra året 2 kr per aktie, så en direktavkastning i dagsläget på 2,5 %. Jag gissar att den höjs till 3 kr.

Finansiella mål

Målen som man har satt upp är följande:

• Att uppnå lönsam organisk tillväxt och växa starkare än branschen i genomsnitt.
• Att rörelsemarginalen ska uppgå till minst sju (7) procent.
• Att avkastningen på genomsnittligt sysselsatt kapital ska uppgå till minst femton (15) procent.

Den första punkten gör man i dagsläget och är uppfylld. Den går dock stick i stäv med det andra målet. Man har i dag en rörelsemarginal kring 4 %. Man skriver i Q3an att man arbetar med att nya kontrakt man skriver ska uppfylla detta för att uppnå målet. Sista målet är inte heller uppnått, utan ligger på kring 8 %. Om marginalen ökar, bör sista målet också inträffa.

Hur värderas liknande bolag?

Eftersom ingen direkt konkurrent finns börsnoterad får jag titta på följande bolag. Bulten värderas till 16,5 i mina beräkningar. Säg gärna till om något bolag saknas.

• Gränges värderas till P/E 15 (på 2013 års vinst, 11,8 på rullande 12) och har soliditet på 44,3 %. Omsättningen verkar ligga still under 2014, jämfört med 2013, men vinsten ökar. (Kurs 66, källa Q3-rapporten)
• Haldex är ganska besvärligt att titta på (p.g.a. omstruktureringar m.m), men värderas till P/E 47 och har soliditet på 44 %. (Börsdata)
• Bufab värderas till P/E 17,2 och har soliditet på 51 %. Omsättningen ökar, men inte vinsten. (Börsdata)
• Autoliv värderas till P/E 26,4 och har soliditet på 47 %.  (Börsdata)

Hur följer Bulten mina kriterier?

Ni hittar mina uträkningar och schabloner här.

Ägarställning, är godkänd. 20,8 % av aktierna ägs av Volito, som är ett bolag som bildades när två flygleasingbolag slog samman. Idag äger man en ordentlig bredd av industriföretag. En av personerna bakom är Karl-Axel Granlund. Han verkar ha gjort sin hemläxa efter att ha haft problem i början på 90-talet. Nästan 7 % av aktierna har Öresund.

Vill lägga in en sak till här, som dock inte är ägarställningen, utan styrelsen och ledningen. Hela styrelsen och ledningen förändrades när Finnveden och Bulten gick skilda vägar. Jag ser inte det som en större risk, men det är klart värt att notera.

Finansiellt stark ställning, klarar bolaget i dagsläget galant. Omsättningstillgångarna är dubbelt så stora som de korta skulderna i Q3. Dock kommer man nog sjunka under denna gräns om man gör en extrautdelning.

Intjäningsstabilitet, innebär att bolaget visat vinst i fem års tid. Så pass långt bak som jag kan hitta (2010) har man visat vinst. Jag är inte speciellt orolig att bolaget skulle visa förlust, eftersom kontrakten är långa.

Intjäningstillväxt, har vi ett litet problem. Bolaget är cykliskt (p.g.a. kunderna) och dessutom har det bara varit en positiv konjunktur från den tiden man släppt rapporter. Jag har uppskattat vinsten för Bulten (svårt p.g.a. delningen från Finnveden), men detta till trots jag tycker all data är för dålig för att jag ska kunna säga något. Jag fäller bolaget här tills att man kan redovisa något annat.

Värdering på bolaget, har samma problem som vid AQ Group. Det är ett cykliskt bolag, på en eventuell topp av konjunkturen. Jag tycker bolaget har kvalitéer att förtjäna en P/E 12-värdering (alltså ett avkastningskrav på 8,3 %). Det ger att på en uppskattad snittvinst de senaste fyra åren på 4,7 per aktie, blir riktkursen 56,4. Vi får invänta 2014 års siffror innan jag gör en justering på detta.

Diskussion och slutsats

Jag har fällt bolaget på intjäningstillväxten och vill därför invänta 2014 års siffror. De kommer vara bra, men ha en stor engångskostnad på skatteraden. Den stora frågan för mig, som tittar på att bli en nettoköpare av Bulten under flera år, är hur man kommer att klara en ordentlig sättning av personbilstillverkningen. Kommer man klara av att vara lönsamma? Jag behöver se på balansräkningen då, eftersom inga data finns för finanskrisen.

Balansräkningen är definitivt stark och jag tror att man kommer att göra en extrautdelning för Finnveden. Det är svårt att tro att man ska investera hela den summan i verksamheten.

Sedan finns det en ny fabrik i Ryssland. Generellt vill jag avstå allt som har med Ryssland att göra, men i det här fallet är den så pass ny att det inte är något som påverkat sista raden nämnvärt (eftersom det är en fabrik, som bör ha hamnat som anläggningstillgångar). Om Ryssland normaliseras, tror jag att det finns en god möjlighet att man med tiden kan komma att bli en viktig leverantör för de lokala ryska biltillverkarna.

Sedan har vi att de vill höja marginalerna och expandera samtidigt. Det går självklart mot varandra. Eftersom räntabiliteten på eget kapital är ganska låg (runt 9 %) behöver man köpa bolaget till ett lågt pris för att över tid få en mycket god avkastning.

Jag lägger till Bulten på bevakningslistan och köp kommer det att bli vid uppvisad intjäningstillväxt eller en kurs under 56. Nästa uppdatering om Bulten kommer bli när Q4-siffrorna släpps den 5:e februari!